LAS
OPERACIONES DE FUSIONES CON UNA SOCIEDAD CON PROPÓSITO ESPECIAL DE ADQUISICIÓN
(SOCIEDAD SPAC)
MERGERS WITH A
SPECIAL PURPOSE ACQUISITION COMPANY (SPAC)
Jorge
L. Conde Granados
Universidad
de San Martín de Porres Lima- Perú.
https://orcid.org/0000-0001-6734-3
jorgel@conde-granados.com
DOI: https://doi.org/10.33539/lumen.2021.v17n2.2474
Cómo citar
Conde Granados, J. L. (2021). Las operaciones de fusiones con una
sociedad con propósito especial de adquisición (Sociedad SPAC). Lumen, 17(2),
308-319. https://doi.org/10.33539/lumen.2021.v17n2.2474
“Coming together
is a beginning, keeping together is progress, working together is
success”. Henry Ford
RESUMEN
Luego de casi dos
(02) años de pandemia y gracias a la vacunación masiva, la reactivación
económica tiene hoy un despegue mayor, haciendo que las empresas retomen sus
proyectos entre los cuales se encuentran las operaciones de fusiones y
adquisiciones. Pero, en los últimos tres (03) años el mercado internacional,
empresarial y el legal se ha visto positivamente sorprendido en virtud a la
incursión de un no tan nuevo modelo empresarial, y esta es la figura de la sociedad
con propósito especial de adquisición (sociedad SPAC) sociedad que surgió en
los años 80 y que en los últimos tres (03) años han sido masivamente utilizadas
con el objetivo que una compañía privada pase a ser pública luego de una operación
de fusión con SPAC. En este paper comentaremos un poco a cerca de este tema.
PALABRAS CLAVES
Fusión, adquisición,
SPAC, sociedad, sociedad con propósito especial de adquisición, mercado, oferta
pública de venta (OPV) u oferta pública inicial (IPO), operaciones de
concentración, Mercado de Valores.
ABSTRACT
After almost two
years since the outbreak of the pandemic and thanks to mass vaccination,
economic reactivation has today more chances of success, hence companies are
resuming their projects, including mergers and acquisitions. Furthermore, in
the last three years, the international business and legal markets have been
positively surprised by the increased use of a not-so-new business model: the
Special Purpose Acquisition Company (SPAC), a type of company that first
appeared in the 1980s. In the past three years, SPACs have been broadly used by
private companies seeking to go public . This paper examines this matter.
KEYWORDS
Merger,
acquisition, SPAC, company, Special Purpose Acquisition Company, market,
initial public offering, concentration operations, Stock Market
INTRODUCCIÓN
Las operaciones de
fusiones y adquisiciones a setiembre de 2021 en América Latina, han tocado un máximo
de lo que fue hace 10 años por montos totales a los US$ 105,000 millones según datos
de Refinitv. Esto quiere decir, que hoy en día hemos regresado a niveles muy
positivos de lo que fue a fines del 2011, en virtud a las reorganizaciones
societarias, así como los emprendimientos empresariales y el nivel de cash Flow
que tienes las empresas (y por qué no algunas startups) de algunos sectores favorecidos
por este tema de la pandemia (alimentos, financiera, salud, protección,
energía, entre otros), hacen que no solo miren hacia adentro sino también
buscar oportunidades en el mercado para crecer a través de fusiones, o por un
tema de estrategias decidieron una reorganización/desprenderse de su patrimonio
con el objetivo de aliarse y/o no verse perjudicadas por la pandemia.
En esa búsqueda de
proyectarse en el mercado internacional, hace importante que figuras no muy bien
vistas en los años 80 y 90, regresen a ser protagonistas, justamente con la idea
de poder dejar de lado su actuación privada en las que se manejan para poder pasar
al ámbito público a través justamente de esta reunión de patrimonios (fusión)
con las Special Purpose Acquisition Company (SPAC Company) que ya intervienen
en el mercado de valores pero que se constituyen estas a través de una
operación conocida como Oferta Pública de Venta (OPV) u Oferta Pública Inicial
(OPI) y una vez ya logradas, producir dicha fusión y en consecuencia dichas
empresas privadas volverse públicas y listas para captar liquidez y continuar
con sus operaciones, evitando el largo camino regulatorio para poder intervenir
el mercado de valores. Entonces, que tienen en común operaciones como la de WeWork,
Virgin Orbit y The Pegasus Europe2, en que todas ellas salieron al mercado a
través de la figura SPAC.
Creemos que con la
incursión de este tipo empresarial (algo antiguo pero muy utilizado hoy en
día), no hace más que pensar que el derecho societario y el mundo de las fusiones
y adquisiciones, no nos dejan de sorprender, que cuando se juntan pueden
realizar acciones increíbles, algo parecido a traer los recuerdos del pasado no
tan gratos, pero con el objetivo de poder aplicarlos y reivindicarlos hoy, pero
de manera positiva.
¿QUÉ SON LAS
OPERACIONES DE FUSIÓN?
Las operaciones de
fusión de empresas, son aquellas operaciones de carácter corporativo
(económica, financiera, legal), mediante el cual dos o más empresas deciden juntar
sus patrimonios con el propósito de formar una compañía o mantenerse una en el mercado
y a cambio los socios de las sociedad que intervienen en la operación de fusión
por incorporación (nueva compañía) recibirán acciones y/o participaciones de la
nueva sociedad, y para el caso de la fusión por absorción, los socios de la
absorbida recibirán acciones y/o participaciones de la absorbente,
produciéndose por tanto la extinción de las sociedades participantes en la fusión.
Hay algunas
definiciones interesantes como:
La
fusión como institución propia del derecho de personas jurídicas se caracteriza
por implicar la unificación de dos o más personas jurídicas en una sola. Como
ya dijimos, en el campo del derecho de
las sociedades la fusión es una de las vías por las que se instrumenta la concentración
de empresas, obteniéndose la unión económica y jurídica de las respectivas
sociedades, mientras que por los otros métodos de concentración antes expuestos
se logra la unión económica, pero se mantienen las diversas personalidades
jurídicas de las sociedades interesadas. Mediante la fusión, los patrimonios de dos o más
sociedades que denominaremos sociedades fusionantes se unifican en un solo patrimonio
y, consecuentemente, en vez de coexistir varias personas jurídicas o sujetos de
derecho existirá en lo sucesivo una sola persona jurídica o sujeto de derecho
que llamaremos sociedad fusionaría. (Otaegui, 1981, p. 39)
En ese sentido,
podemos afirmar que las operaciones de fusiones, son por excelencia mecanismos
para reorganizar no solo la parte societaria, sino también para enfrentar
nuevos desafíos en el ámbito del mercado sea geográfico y/o de producto en un determinado
país, y como consecuencia de ello, generar una concentración empresarial que pueda
o no atentar contra la libre competencia, por lo que en dicho análisis se
tendría que optar por ver las normas en materia de control de fusiones en caso
se encuentre regulado en aquel país en donde se esté desarrollando la operación
de fusión.
Y, un poco para cerrar
de manera general respecto a las operaciones de fusiones, vamos a traer a
colación la regulación de carácter societario y en materia de defensa de la
competencia (aunque en las operaciones de fusiones con SPAC no aplica) respectivamente:
Ley N° 26887 – Ley
General de Sociedades
Artículo 344.-
Concepto y formas de fusión
Por la fusión dos
a más sociedades se reúnen para formar una sola cumpliendo los requisitos
prescritos por esta ley. Puede adoptar alguna de las siguientes formas:
La fusión de dos o
más sociedades para constituir una nueva sociedad incorporante origina la
extinción de la personalidad jurídica de las sociedades incorporadas y la
transmisión en bloque, y a título universal de sus patrimonios a la nueva
sociedad; o,
La absorción de una
o más sociedades por otra sociedad existente origina la extinción de la
personalidad jurídica de la sociedad o sociedades absorbidas. La sociedad
absorbente asume, a título universal, y en bloque, los patrimonios de las absorbidas.
En ambos casos los
socios o accionistas de las sociedades que se extinguen por la fusión reciben acciones
o participaciones como accionistas o socios de la nueva sociedad o de la
sociedad absorbente, en su caso.
Ley N° 31112 – Ley
que establece el control previo de operaciones de concentración empresarial
Artículo 5.-
Operaciones de concentración empresarial
Es todo acto u operación
que implique una transferencia o cambio en el control de una empresa o parte de
ella. Dichas concentraciones pueden producirse a consecuencia de las siguientes
operaciones:
a. Una
fusión de dos o más agentes económicos, los cuales eran independientes antes de
la operación, cualquiera que sea la forma de organización societaria de las
entidades que se fusionan o de la entidad resultante de la fusión. (…)
Como vemos todo
bien hasta aquí con relación a las fusiones propias, sin embargo, cuando se trata de realizar fusiones con una SPAC, aquí el tratamiento es diferente y es que se
trata tanto de operaciones de fusiones
propias como también de un tipo de fusión inversa (no como tal, pero al menos en su esencia), en donde
tiene la misma connotación que las fusiones propias, pero al revés, esto es
aquella fusión de carácter vertical en donde una sociedad filial absorbe a su matriz, es decir la sociedad absorbida
(matriz) es titular de forma directa o indirecta de todas las acciones o
participaciones de la sociedad absorbente (filial), la que en este caso la
matriz se disuelve y extingue transmitiendo la totalidad de su patrimonio a la
absorbente y produciendo las consecuencias jurídicas propias de una fusión por
absorción, disolución sin liquidación y extinción de la sociedad absorbida.
Creemos que, con
esta visión general, podemos ya dar un primer paso para ir avanzando en llegar a la integración de esta
figura con la denominada Sociedad con Propósito Especial de Adquisición o Special
Purpose Acquisition Company (en adelante “SPAC”), que será materia de análisis
a continuación.
¿QUÉ ES LA
SOCIEDAD CON PROPÓSITO ESPECIAL DE ADQUISICIÓN (SPAC)?.
Luego de haber visto
la figura de las operaciones de fusiones, los que nos toca es dar una visión
general al igual que la primera sobre la figura de las SPAC, y ver cómo es su
participación a nivel internacional.
Al respecto De Haro,
José (2021) respecto al concepto de SPAC, nos dice que son “son entidades que no
tienen un plan o propósito comercial específico y cuyo modelo de negocio suele estar
centrado en participar en una fusión o adquisición con otras empresas” (p. 3).
Por su parte,
Barón, Santiago (2021) define a las SPAC como “un tipo de compañías muy
particulares, sin una actividad regular, como cualquier multinacional o pequeño
negocio en el que puedas estar pensando. Son además un instrumento que se está
generalizando en los mercados financieros” (p. 1).
Finalmente, España
ha dado un salto en mayo del 2021, al publicar su Anteproyecto3 de Reforma de
la Ley de Mercado de Valores y de los Servicios de Inversión español en donde
proponen modificaciones a la Ley de Sociedades de Capital, justamente incorporando
esta figura de las SPAC, en su nuevo modelo societario:
Artículo 535 bis.
Sociedad cotizada con propósito para la adquisición.
Se
entenderá por sociedad cotizada con propósito para la adquisición aquella
que se constituya con el objeto de
adquirir la totalidad o una participación en el capital de otra sociedad o sociedades cotizadas o no
cotizadas, ya sea directa o indirectamente, a título de compraventa, fusión,
escisión, aportación no dineraria, cesión global de activos y pasivos u otras operaciones
análogas y cuyas únicas actividades hasta ese momento sean la oferta pública de
valores inicial, la solicitud a admisión a negociación y las conducentes a la
adquisición que, en su caso, sea aprobada por la Junta General de accionistas. (…)
Entonces, como
podemos ver, la figura del SPAC no solo involucra un tema de financiamiento
acudiendo al Mercado de Valores, sino también la necesaria incorporación en el Derecho
Societario por cuanto involucra aspectos de constitución de sociedades,
pluralidad de personas, Órganos de Administración y las principales operaciones
de Reorganización Societaria como son las fusiones y escisiones.
Por tanto, al ver
que hoy en día el mercado de constituciones de SPAC y su conexión con el mundo
de las operaciones de Mergers & Acquisition, hace que como ya lo hemos
mencionamos líneas arriba, traer a la actualidad “recuerdos no tan gratos de la
aplicación de los SPAC” de los años 90, pero hoy en día con una serie de correcciones
y protecciones adicionales, hace que en los últimos tres (03) años hayan
convertido a las SPAC en una realidad muy apetecible que incluso el
multimillonario ingles Richard Branson4, dueño de la compañía Virgin Galactic,
la cual justamente salió a cotizar a la Bolsa de Valores de Nueva York a través
de una empresa con propósito especial de adquisición (SPAC) siendo considerada
dicha operación como un caso de éxito.
En conclusión,
siendo bastante conservadores podemos definir a las empresas con propósito
especial de adquisición (special purpose acquisition company) – sociedades SPAC,
denominada también vehículo de inversión o compañías de cheque en blanco (blank
check companies), como aquellas sociedades cotizadas sin actividad regular (salen
a Bolsa sin activos) y que se constituyen con un mínimo tanto de personas como también
lo puede ser de capital, en donde a través de dicha empresa recaudarán capital
realizando una Oferta Pública de Venta (OPV) o también denominado Oferta
Pública Inicial (IPO), con el objetivo de utilizar dicho capital (el mismo que
estará en un patrimonio en fideicomiso y a cambio se les darán acciones y/o
warrants) para adquirir la totalidad o una participación de otra sociedad sea
cotizada o no cotizada a través de una compraventa de acciones, fusión,
escisión o cualquier otra forma de operación permitida por la normativa, y para
que la empresa privada adquirida bajo cualquiera de las modalidades citadas,
pase a cotizar en bolsa al menos de manera indirecta ya que va a sustituir a la
SPAC, con lo cual se convierte en un mecanismo rápido y más barato de ingreso
al mundo bursátil. Es decir, las SPAC buscan vender una propuesta de inversión.
¿CUÁLES SON LOS
RASGOS CARACTERÍSTICOS DE LAS SPAC?.
La doctrina no ha
manifestado una posición firme al respecto, sin embargo, en base a nuestra
experiencia y en virtud a lo ya señalado líneas arriba, podemos mencionar a nuestra
consideración algunos rasgos que se aplican de manera universal para estos
tipos de empresas:
- Inversión mínima, es
importante fijar una inversión mínima, esto para mostrar a los futuros
inversionistas que esta empresa se encuentra garantizada al menos con un mínimo
de capital.
- Pluralidad de
personas, creemos que podría coexistir con la figura de las sociedades anónimas
abiertas para el caso peruano, en cuanto a su modelo de formas de constituir, o
en todo caso fijar un mínimo más accesible para este tipo de empresas.
- Debe ser
cotizada, necesariamente deben ser sociedades cotizadas, ya que a través de
ella se proyectará el OPV o IPO para levantamiento de capital.
- Debe de contar con
una solicitud de admisión a negociación dada por la entidad supervisora en materia
de mercado de valores, en nuestro caso por la Superintendencia de Mercado de Valores
(SMV).
- Debe ser utilizada
solo para operaciones de fusiones y adquisiciones (M&A), o cualquier otra
modalidad que admita este tipo de operaciones.
- Estas operaciones deben
de contar con una regulación tributaria acorde para dichas operaciones (al
menos darles facilidades).
- Buscan ingreso a bolsa
las sociedades privadas adquiridas a través de cualesquiera de las operaciones
de M&A de una manera más rápida y menos costosa.
- Van a estar
supervisadas por las Instituciones supervisoras y fiscalizadoras en materia de
Mercado de Valores.
- Deben de contar
con un plazo determinado para realizar las operaciones de M&A (algunas normativas
extranjeras suelen regular hasta 24 meses de duración para realizar dichas operaciones).
- Deben de contar
con un derecho de separación y acceso al reembolso, esto en el caso que la
operación de fusión, adquisición o cualquiera otro relacionado a estos les
puedan perjudicar a los socios (principalmente minoritarios).
- Fondo fideicomiso,
el capital que se recaude deberá estar en un fideicomiso con el propósito de
ser utilizado para la fusión u adquisición de una empresa.
- Preparar los
nuevos estatutos, ya que las SPAC deben de adoptar fuertes medidas respecto a
las políticas de buen gobierno corporativo, esto con el propósito de alinear
las buenas iniciativas entre los inversores, gestores y las instituciones
participantes en el mercado donde el SPAC va actuar.
¿QUÉ ES LA OFERTA PÚBLICA
DE VENTA (OPV) U OFERTA PÚBLICA INICIAL (IPO)? Y QUE SEÑALA NUESTRA REGULACIÓN
DE MERCADO DE VALORES.
Como hemos señalado
para que las SPAC ejecuten sus tareas de adquisiciones, es que la OPV o IPO (o también
se les conocen como OPS u Oferta Pública de Suscripción) cobran mucho interés,
ya que, con dichos fondos depositados en un patrimonio en fideicomiso, se
podrán realizar dichas operaciones (para el presente paper nos estamos
centrando en la fusión).
Por ello, en
mercados altamente desarrollados, una de las formas que tienen los fondos de
inversión (investment funds or private equity) para la salida de sus
inversiones es a través de las ofertas públicas iniciales de acciones, también conocidas
como IPO (initial public offering). Es decir, listar las acciones de la compañía
en un mercado centralizado de negociación de capitales y realizar una oferta
primaria o, alternativa o conjuntamente secundaria a fin de permitir la venta
por el fondo de inversión (Espinoza, 2015 ).
Por otro lado,
también la Oferta Pública de Venta es la invitación que un propietario de
valores inscritos en la bolsa de valores (acciones, bonos, etcétera) dirige al pública
para venderlos. Este tipo de operaciones solo pueden ser realizadas por los inversionistas
tenedores o titulares (propietarios) de valores que deseen transferirlos a otros
inversionistas, recibiendo como contraprestación dinero, haciendo líquida su
inversión (Rocca, 2017 ).
Respecto a esto,
la Ley de Mercado de Valores peruano – Decreto Legislativo N° 861 y sus
modificatorias, señala al respecto:
Artículo 65.-
Oferta Pública de Venta
Constituye oferta
pública de venta aquella que efectúan una o más personas naturales o jurídicas
con el objeto de transferir al público en general o a determinados segmentos de
éste, valores previamente emitidos y adquiridos.
Como vemos esta salida
a Bolsa a través de la forma más común como lo puede ser el mercado primario, realizando
la OPV/IPO/OPS, no hace más que ir perfeccionando la connotación que tiene una SPAC
al usar este mecanismo para levantar capital y así comenzar a realizar su
actividad de fusión o adquisición.
UN POSIBLE RÉGIMEN
JURÍDICO PARA LAS SPAC EN LA NORMATIVA PERUANA.
¿Es posible un régimen
jurídico para la SPAC en Perú?, la respuesta es sí. Si bien hemos afirmado que este
tipo de modelo se aplica muy bien en mercado de capitales altamente desarrollados
como los casos de EEUU y Holanda, esto no deja de ser atractivo también de
poder desarrollarlo en el mercado peruano, a fin de dar a los inversionistas (sobre
todo a los pequeños, ver el caso peruano en EEUU5) la posibilidad de tener un
apalancamiento de capital para así desarrollar sus planes de fusiones y/o
adquisiciones en el futuro.
Contamos con una
regulación de Mercado de Valores aún atractivo, pero que con la incursión de
esta figura se tendría que actualizar dicha normativa para dar pie a que sea
utilizado y así dar un mayor repunte
al mercado de control de empresas en nuestro país mediante la atracción de
inversionistas extranjeros y así dinamizar la economía del país, así como
también obteniendo aspectos positivos en cuanto al ámbito tributario y de
protección a las inversiones extranjeras (ejemplo convenios de estabilidad jurídica).
Ahora, ¿Qué temas
debería de abarcar una futura norma? A nuestro entender y viendo algunas
operaciones realizadas en Europa, es que podemos llegar a conclusión que serían
dos (02) las normas principalmente a ser modificadas: la Ley General de
Sociedades y la Ley de Mercado de Valores, y los temas a enfocarse básicamente
serían:
- Para la
constitución de las SPAC, hay que ver si es suficiente lo que nos señala la Ley
General de Sociedades con relación a las modalidades de constitución de las sociedades
anónimas abiertas, quizás podamos incorporar un acápite más direccionado especialmente
para esta figura.
- Ver el tema del derecho
de separación en la Ley General de Sociedades, por cuanto pueda ver la
posibilidad de que un grupo de inversionistas/accionistas no se sientan
finalmente cómodo con la posible fusión de la SPAC, por lo que se debería
incorporar esta causal.
- Ver el tema del
derecho de reembolso en la Ley General de Sociedades, esto en virtud a que producto del ejercicio del derecho de
separación, se deberá de cumplir con el reembolso, dentro de un determinado plazo.
- Ver el tema de la reducción
de capital en la Ley General de Sociedades, en el caso de que las acciones sean
reembolsadas esto de acuerdo al numeral 3.
- Ver el
tema en la Ley de Mercado de Valores de incorpora la obligación de las SPAC de
abrir una cuenta en fideicomiso donde se genere intereses en favor de ellos inversionistas/
accionistas hasta el momento en que se consolide la operación de fusión y/o adquisición.
- Otro tema en la
Ley de Mercado de Valores, es justamente otorgar un timing a la SPAC a fin de realizar y consolidar la operación
de fusión/adquisición o cualquier otra forma regulada por la normativa o si es
privada (compraventa de acciones).
- Creemos que un cambio
de denominación social en cuanto a las siglas en la Ley General de Sociedades
momentáneo sería importante para las SPAC a fin de diferenciarlas en el mercado
ya que su único objetivo sería de realizar operaciones de M&A. Ya luego (en
el presente caso de la fusión), podemos realizar un cambio de denominación/siglas
(esto en virtud a que se va a aprovechar la reestructuración societaria, el
cambio de los estatutos, entre otros), con lo cual estaría consolidadas.
- Creemos que el
derecho oposición de los acreedores de la sociedad target, puedan también
realizar dicho ejercicio, pero es muy complicado por cuanto si la sociedad desea
ingresar a este tipo de operaciones con el SPAC, deberá de estar totalmente saneada
en su relacionamiento con terceros.
- Y, una vez que se
consolide (en este caso la fusión) con la inscripción en Registros Públicos y
extinguida la sociedad, entonces dejará de ser aplicado la regulación especial
para las SPAC tanto en la Ley General de Sociedades como en la Ley de Mercado
de Valores, respectivamente.
- El deber de divulgación
de la información, el cual se tendría que incorporar alguna reforma a la Ley de
Mercado de Valores sobre este tema (es decir que características debería tener
dicha información que proveerá las SPAC), o quizás en la regulación sobre
Hechos de Importancia, u otras Directivas que así lo señale la SMV, ya que como
hemos mencionado estas SPAC figuran como una especie de “sociedad carcasa”.
- Y, otras que
podamos ir viendo en el camino que lo dejamos a los interesados por esta figura
en estudiar, debatir y ver su necesidad de incorporar.
EL PROCESO DE
FUSIÓN CON LA SOCIEDAD CON PROPÓSITO ESPECIAL DE ADQUISICIÓN (SPAC).
Luego, de haber
explicado de manera general en cuanto a lo que se entiende por fusiones
(propias e inversas), los diversos conceptos respecto a las SPAC, algunos de sus
principales rasgos característicos, la OPV/IPO/OPS mediante el cual entran a
captar los fondos y tener a las SPAC como una posible inclusión en nuestra
regulación nacional, es que ahora vamos a conocer un poco de cómo se podría
implementar un proceso de fusión, así como los diversos posibles actores
involucrados en dichas operaciones.
Como ya hemos señalado,
las SPAC agilizan mucho el ingreso de empresas (y por consiguientes sus
accionistas) al mercado de valores, evitando la tediosa y a veces complicado
cumplimiento de los requisitos regulatorios implementados en cada país.
En ese sentido, creemos
que si las SPAC han cumplido de manera previa (y más aun siendo una sociedad
carcasa) tener una ventaja en cuanto a su aplicación, es que la manera de poder
realizar la operación de fusión creemos que tendría que realizarse de acuerdo a
los siguientes pasos:
